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事件： 2022 年实现营收14.89 亿元，同比+16.86%；归母净利润1.02 亿元，同比+15.2%，扣非净利润9633.88 万元，同比+12.6%，还原股权激励后归母净利1.15 亿元，同比+29.53%。22Q4 实现营收4.58 亿元，同比+18.77%；归母净利润3222.9 万元，同比+1.13%；扣非净利润3196.02 万元，同比+5.78%。

22 年韧性凸显，小B 端展现出较强抗压能力。1）产品端：油炸类实现营收7.01 亿元，同比+6.06%；增速较慢，主要是大客户的需求量下降、早餐（油条）和乡村宴席（芝麻球、地瓜丸）的消费场景受损。烘焙类实现营收2.75 亿元，同比+23.14%，得益于不断向大客户推新，其中蛋挞实现营收1.79 亿，同比+49%。蒸煮类实现营收2.95 亿元，同比+15.37%。菜肴类及其他实现营收2.13 亿元，同比+63.50%，主要来自蒸煎饺放量，饺子类整体实现营收2.32 亿，同比+72%。预制菜营收为2843 万元，同比增长101.23%。2）渠道端：直营实现营收5.17 亿，同比+1.28%。经销实现营收9.66 亿元，同比+27.29%。22年增速较好受益于团餐渠道的兴盛。公司继续加强经销商扶持力度，前20 名经销商销售额同比+26.59%；经销商数量净增182 个至1152 个。

持续优化生产效率，利润率同比提升。22 年公司毛利率为23.4%，同比+1.1pct ； 油炸类/ 烘焙类/ 蒸煮类/ 菜肴类及其他分别同比+0.81/-1.74/+2.98/+2.34%，毛利率整体得到提升主要是产品结构优化以及公司大单品战略下规模效应提升。销售/管理/研发费用率分别同比+0.6/0.9/0.4pct，销售和研发端人员数量都有增加导致费用提升，此外股权激励费用为1800 万元。净利率6.78%，同比-0.07pct，还原激励费用，净利率为7.69%，同比+0.84pct。

投资建议：23 年餐饮端修复有望带动公司收入端保持高质量增长，考虑到成本压力缓解、大单品释放规模效应等，预计利润率有望提升。我们预计公司2023-2025 年的营收为19.5/23.8/28.1 亿元，同比+31%/22%/18%；归母净利为1.5/2.0/2.5 亿元，同比+50%/+29%/26%；对应PE 为41/32/25X。

风险提示：原材料成本波动，渠道拓张不及预期，行业竞争加剧。

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